sábado, 6 de abril de 2019

Como funciona el dolar y la inflación?

14 años en Techint me han hecho pensar esquemáticamente, como suelen hacerlo los ingenieros.

Este esquema del mercado monetario argentino es una forma de ayudar a entender el tema donde se pueda ver claramente la interacción entre variables.

Cualquier sugerencia para modificar el esquema es más que bienvenido. El objetivo no es mostrar algo definitivo, sino abrir la discusión. Lo bueno de hacerlo esquemáticamente es que uno no puede sugerir cambios en una parte sin explicar como afecta a las otras.

El gráfico muestra a la oferta y la demanda monetaria como estaciones de tamaño fijo. En realidad, esto no es así sino que ambas crecen y decrecen. Lo importante es entender que siempre oferta monetaria tiene que ser igual a demanda monetaria.

Cuando esto no ocurre los que ajustan son los precios en pesos, siendo el primero en variar el precio del dólar. Cuando la oferta es mayor que la demanda suben la inflación y el dolar. Cuando es menor, se "desinflan" los precios y el dolar.

Algo importante a notar es que los dolares provenientes de la cosecha, del tesoro, etc. no están en el gráfico. Esto es porque en realidad no tienen efectos en los precios (ni en el dolar) a menos que varíe la demanda de pesos.

Saludos.-
Gonzalo.

martes, 26 de marzo de 2019

Prat Gay tiene razon?

Esta semana estuvo Prat Gay (ex ministro de hacienda y ex presidente del banco central) con Fantino. Recomendó emitir pesos (y bajar la tasa de interes) argumentando que eso ayudaría a darle lubricante para crecer a la economía y no necesariamente aceleraría la inflación.

Puso dos ejemplos para explicar esa hipotesis; Argentina 2003 y Japón.

En el caso de Argentina 2003 la oferta de pesos subió un 30% y la inflación apenas si subió. En el caso de Japon mencionó que la emision de Yenes viene creciendo hace rato y sin embargo no "logran" tener inflación.

Por que estos dos ejemplos no son aplicables al caso de Argentina 2019?

La hipotesis monetaria dice que la emisión de pesos genera inflación salvo que aumente la demanda de pesos en la misma cantidad que sube la oferta. Por qué puede subir la demanda de pesos en Argentina? Basicamente 2 motivos; que suba el PBI o que crezca la confianza del mercado en el Peso y en la economía en general.

En el año 2003 ambos motivos se dieron. El PBI empezó a crecer después del mayor ajuste y recesión probablemente de la historia del pais y la gente tuvo un poquito mas de confianza en el Peso de la que tenía en 2002. Esta es la razón por la cual la mayor oferta de Pesos no se trasladó a precios.

Claramente en Argentina 2019 las circunstancias son diferentes. La confianza en el Peso está bajisima. Pensemos que la emision es 0 hace varios meses y sin embargo el dolar no logra bajar hasta la banda inferior. Por otro lado las proyecciones  hablan más de una caida de la economia en 2019 que de una recuperación. Cual sería la fuente de una mayor demanda de Pesos?

Prat gay argumenta que en 2003 era correcto emitir pesos porque la economía necesitaba lubricante para crecer. En esto estamos 100% de acuerdo. Pero una cosa es poner el lubricante que necesita una economía en crecimiento y otra muy distinta pensar que es el lubricante lo que hace crecer la economía.

Y Japon?

El caso de Japón no es aplicable a la Argentina de la misma manera que no lo son USA, Inglaterra, Suiza, etc. Es importante explicar que diferencia hay entre esos paises y Argentina para evitar el intento de replicar recetas que en esos paises podrían funcionar pero que no serían aplicables al caso nuestro.

En Japon se encuentran hace mucho en un largo parate de la economía. Desde el año 2005 que no crecen. Como remedio emiten Yenes intentando que a los japoneses le sobren Yenes, los gasten y de esa manera la economía se vuelva a mover. Supongamos que esta "solucion" fuera efectiva en algun momento. Por que no es replicable a Argentina?

En Japon, USA, Inglaterra, Suiza, etc usan su moneda para ahorrar. Cuando no les gusta como va la cosa ahorran (por las dudas). Es por eso que cuando el gobierno de Japon emite Yenes los japoneses en vez de salir a gastarlos los ahorran.

El caso Argentino no tiene nada que ver. Los argentinos (nos guste o no) cuando vemos que la cosa se pone complicada tambien ahorramos pero no en Pesos sino en US$. En este escenario de enorme incertidumbre politica y con la economía cayendo cualquier peso de más que le tires al mercado lo que va a hacer es que suba el dolar.

Ponerle lubricante a Argentina en este momento sería como agregar lubricante a un auto que tiene el motor fundido. Lo unico que vas a lograr es que desborde de lubricante. La economia Argentina no necesita lubricante, necesita tener (antes) las condiciones necesarias para que su economía crezca.

viernes, 22 de marzo de 2019

Como bajar la tasa de interes??

En los ultimos dias la tasa de interes de las Leliqs se movió cerca de 65% anual. Esto repercute en la tasa de interes en pesos de todo el mercado generando un parate en la actividad por la dificultad de financiar el capital de trabajo.

La razon por la que la tasa esta tan alta es que si no lo estuviera muchos optarían por no renovar su plazo fijo y recibirían pesos que usarían para comprar dólares u otras cosas haciendo subir el dolar y el resto de los precios.
Dicho de otra forma, la tasa de interes está tan alta porque sirve para mantener la base monetaria con un crecimiento muy bajo o nulo que seque la plaza de pesos.

Otra forma de bajar la base monetaria sería que el banco central vendiera dolares de sus reservas. El banco central tiene aprox 65 mil millones de dolares en reservas. De esas, 17 aprox son netas, o sea no se las debe a nadie. Para tener una idea, hoy la cantidad de Leliqs equivale mas o menos a 24 mil milllones de us$.

La pregunta sería,
Por que no venden esas reservas netas? Si las vendieran podrian bajar la tasa de interes sin aumentar la base monetaria y por lo tanto evitando acelerar la inflacion y el dolar.

La respuesta del gobierno y del FMI es que una posible corrida cambiaria te llevaría puestos los 17 mil millones de us$ dejandote seco al banco central.

Pero si la plaza esta seca de pesos (por las Leliqs a tasa 65%) con que pesos te van a llevar puestas esas 17 lucas? Y si la probabilidad de que te lleven puesta es tan baja, que sentido tiene tener esas reservas netas durmiendo en el banco central?

Nos damos cuenta que estamos matando a la pyme con tasas altisimas, no tanto para dominar la inflación sino mas bien para poder tener esas 17 lucas en el banco central por si las dudas?

Recordemos que la tasa de interes marca el ritmo al que crece la bola de nieve de Leliqs. Cuanto tiempo puede aguantar a una tasa de 65%?

No sería mejor anticiparse y vender parte de las reservas netas ayudando a reducir la bola de nieve que implican las Leliqs y de paso bajando la tasa de interes?


miércoles, 20 de marzo de 2019

La inflación seguirá alta. Por que?

Según The Economist en este Artículo Buenos Aires está entre las 10 ciudades más baratas del mundo junto con Caracas, Nueva Delhi y Damasco (Siria) entre otras.

Algo que muestra el Big Mac Index  (tambien del Economist) es que los paises mas ricos (en PBI per capita) tienden a ser los mas caros y viceversa, los mas pobres tienden a ser los baratos (ver mas abajo).

Si bien Argentina se encuentra en una crisis, de ninguna manera su PBI per capita ha caído a los niveles de las ciudades que aparecen cerca de Buenos Aires en la lista. India por ejemplo tiene un PBI per capita de 1900 us$/año mientras que Argentina tiene un PBI per capita de aprox 14000 us$/año.

Que implica esto?
Que la economía debiera ir ajustandose para estar en un nivel del ranking mas acorde con la capacidad de consumo argentina. Para que ello ocurra debiera pasar una de dos cosas; o el tipo de cambio se aprecia nominalmente (baja el dolar) o los precios en pesos suben (por encima del dolar).

Segun el ultimo indice Big Mac (Enero 2019) Argentina es 63% mas barata que USA, mientras que Chile, Uruguay y Brasil por ejemplo son 30%, 22% y 18.5% más baratos. Lo que es lo mismo, esos 3 paises son mas o menos el doble de caros que Argentina.

El comportamiento del TC en las ultimas semanas pareciera reflejar esta situacion. El dolar fluctua cercano al piso de la banda. Jamas se ha acercado en serio al techo. Para dar una idea, en este momento el dolar mayorista está en 41.3, mientras que el piso y el techo son 39.1 y 50.6 respectivamente.

El problema radica en que cada vez que el dolar perfora la banda inferior el BCRA emite pesos para comprar reservas (con un limite). Si al tipo de cambio no lo dejan bajar (o si no baja porque los argentinos escapamos cada vez mas del Peso) entonces existe presion para que sean los precios los que se acomoden para arriba. Salvo que se modifiquen las bandas para abajo, Sandleris seguira frustandose (como el mismo admitió) con la evolución futura de la inflación.





lunes, 18 de marzo de 2019

Son las expectativas de inflacion, no los precios relativos.

En el artículo del diario Clarin del domingo 17 de Marzo 2019 el dr Arriazu intenta una explicación no monetaria del fenomeno inflacionario argentino.
A mi modo de ver confunde los efectos de las distorisiones de precios relativos con las distorsiones entre politica monetaria y expectativas de inflacion y por esta razon postula la causa de la inflacion  como no monetaria cuando en realidad si lo es.

La frase mas importante del articulo es esta: "Todo sector aspira a que la relación entre sus precios y el de otros sectores (de allí el nombre de “precios relativos”) recupere sus valores máximos históricos, y en el intento por lograrlo eleva sus propios precios aun a riesgo de generar desequilibrios (recesión, desempleo, etc.); estos intentos generan subas temporales de la tasa de inflación, que pueden convertirse en permanentes si las autoridades monetarias deciden emitir para “evitar” los impactos negativos de este proceso."

En este parrafo señala la causa monetaria de la inflación. Justamente lo que esta diciendo acá es que sólo si existiera convalidación monetaria  ese proceso generaría inflación.

Por otro lado es fundamental distinguir entre fricciones de precios relativos y el desacomodo entre politica monetaria y expectativas.
La causa que "obliga" a las autoridades monetarias a emitir para evitar aquellos "efectos negativos" no son los movimentos de precios relativos como menciona el articulo sino mas bien la disparidad entre la velocidad a la que se aplica la politica monetaria y la expectativas del mercado.

Una suba de tarifas mayor a los salarios por ejemplo (movimiento de precios relativos) probablemente genere reclamos por parte de los trabajadores para recuperar lo perdido. En este caso no existe convalidacion monetaria que anule aquella disparidad sin eliminar la suba real de las tarifas. Mas facil hibiera sido subir menos las tarifas y listo. La recesion que esa suba de tarifas pudiera generar a la larga va a terminar ocurriendo.

Es distindo en cambio si los actores del mercado esperaran una suba de precios del 40% por ejemplo y el frenazo monetario fuera tal que la inflacion terminara siendo de 10%. Entonces si es previsible una suba de la desocupacion porque varias empresas no estarían en condiciones de pagar los nuevos sueldos de +40% siendo que sus precios en promedio hibieran subido sólo un +10%.

Esta es la razon por la cual los bancos centrales le prestan tanta atencion a las expectativas inflacionarias. Me parece que aqui es donde esta el centro de la cuestion y la "causa" que obliga a emitir para evitar una recesion y no en las distorsiones de precio relativos como plantea el articulo.


domingo, 17 de marzo de 2019

Subir el plazo de Leliqs no es una solucion


En esta nota del Cronista: Nota
se presenta la idea de alargar los plazos de Leliqs de 7 a 30 dias para que la tasa que los bancos pagan por plazos fijos se acerque a la que hoy reciben por Leliqs.
El razonamiento detras de esta idea es que si el plazo de Leliqs se extendiera a 30 dias igualando a aquella de plazos fijos esto evitaria un posible "descalce" de plazos bajando el riesgo percibido y por lo tanto permitiendo a los bancos pagar una mayor tasa por sus plazos fijos.
Este razonamiento es en mi opinion equivocado.
En primer lugar un aumento de plazos de Leliqs aumentaria el riesgo en los bancos de quedar descalzados frente a una suba del tipo de cambio o de las expectativas de inflacion. Esto generaria que pidan una mayor tasa que la que exigen hoy, lo cual obviamente implicaria un resultado contrario al buscado.
En segundo lugar, es importante entender que la razon por la que la tasa de leliqs difiere tanto de la del plazo fijo es que la parte de plazos fijos que los bancos no pueden invertir en Leliqs la tienen que invertir en otras opciones. Cuando la rentabilidad esperada de esas otras opciones baja eso genera una mayor dispersion entre la tasa que los bancos perciben por Leliqs y la que pueden ofrecer por plazos fijos.
El objetivo de acercar la tasa de Leliqs con la de plazo fijo solo se puede lograr con soluciones de fondo, esto es: generando el ambiente para que la rentabilidad esperada de los prestamos aumente y asegurando la mayor competencia posible en el ofrecimiento de plazos fijos por parte de los bancos.
Obviamente para lograr que aumente la rentabilidad esperada de las inversiones se requieren medidas de fondo como por ejemplo bajar el costo impositivo existente. Solo asi, se podra pensar en acercar la tasa del plazo fijo a la que hoy se paga por Leliqs.

sábado, 16 de marzo de 2019

No se viene una hiper !!

En las ultimas semanas Javier Milei aparece en TV anticipando que si Cristina llega con posibilidades importantes a las elecciones es posible que la situacion pueda derivar en una hiperinflacion.
El razonamiento es que si se diera el caso de una posible vuelta K, eso haria caer la demanda de dinero y subir la tasa de interes hasta un nivel que hiciera insostenible la refinanciacion de Leliqs y por lo tanto se generaria un sobrante monetario tal que podria llevarnos nuevamente a una hiper.
Comparto la logica del analisis pero me parece que en ese razonamiento habria que agregar que en el banco central hay unos 17 mil millones de dolares en reservas netas que podrian usarse para retirar pesos del mercado si fuera necesario. Hoy la leliqs equivalen a aprox 24 mil millones de dolares. Aparte hay una enorme cantidad de reservas prestadas que si se diera el caso de una corrida contra el peso podrian usarse para apaciguar los animos hasta que aclarese el panorama electoral (con el ok del fondo).
Me parece que pensar que podria darse una hiper durante lo que queda de este gobierno de Cambiemos es errado (incluso si vieramos una subida fuerte de Cristina en las encuestas).


miércoles, 6 de marzo de 2019

Que tasa usan los que pronostican un default en Argentina??

La tasa de interés de un prestamo no depende de quien recibe el préstamo sino de quien es el que lo va a devolver.
Hoy en día el gobierno toma deuda a 5 anos a una TIR de aprox 11 %. Esa tasa es un promedio ponderado de la probabilidad de cada candidato a presidente por la tasa que le cobrarían a ese candidato si ganara la elección.
Nadie en su sano juicio diría que a Macri el mercado le exigiría la misma tasa que a Cristina. Para pronosticar un default es necesario estimar a que tasa el próximo gobierno va a poder renovar parte de la deuda que vence de 2020 en adelante. Como no sabemos que probabilidad de ganar le da el mercado a Macri (ajuste por aversion al riesgo) tampoco podemos saber que tasa le cobraría a el si fuera reelecto.
Aquellos que critican a Macri por llevarnos a un default para 2020 o 2021 por no ir mas fondo con el ajuste tienen que explicar a que tasa están suponiendo que Macri va a poder renovar vencimientos una vez electo presidente.
Un mayor ajuste ahora probablemente tendría resultados positivos en la economía post elección pero danaria la chances de Macri de ser reelecto. Ergo si suponemos un default seguro en caso de que ganara Cristina podríamos decir que un mayor ajuste ahora nos acerca mas a un default en vez de alejarnos.


jueves, 28 de febrero de 2019

No pareciera haber riesgo de devaluacion en el corto plazo

El cuadro siguiente muestra que la demanda de pesos está muy baja en relación al PBI.
Ademas las Leliqs medidas en US$ (para comparar con Reservas reales) tampoco están muy altas. Esto pareciera indicar que salvo que ocurriera un cisne negro como que Cristina empezara a subir fuerte en las encuestas no habría razones de peso para esperar una nueva devaluacion en el corto plazo.



viernes, 5 de enero de 2018

El deficit fiscal no genera atraso cambiario...todo lo contrario !!



Las imágenes de Twitter muestran un razonamiento muy extendido según el cual una baja en el déficit fiscal trae aparejado una mejora en la balanza comercial. El razonamiento es el siguiente: la menor entrada de dólares genera una suba del dolar lo cual mejora la competitividad argentina ayudando a exportar más e importar menos mejorando la balanza comercial.

Veamos si este razonamiento es correcto y completo.


Supongamos que el gobierno leyera la opinión de Miguel y de Nery y decidiera eliminar ese déficit. Para hacerlo en el corto plazo tendría que hacer una combinación de las siguientes acciones: subir tarifas/impuestos o impulsar una fuerte lucha contra la evasión. Cualquiera de estas opciones haría que los costos del sector privado argentino fueran más altos que antes lo cual obviamente perjudicaría la competitividad del país causando exactamente el efecto contrario al que proponen.


Las otras opciones para bajar el deficit son de más largo plazo. El gobierno podría bajar fuerte el gasto publico o esperar un fuerte crecimiento de la recaudación gracias a la recuperación económica. Nótese que en ninguno de estos casos estamos hablando todavía de bajar los costos laborales ni los costos fiscales (de los mas altos del mundo). Con este nivel de costos lo normal es que Argentina sea cara (no competitiva) y por lo tanto tenga deficit comercial. La Argentina no puede ser competitiva en esta situación por lo menos mientras no mejore su productividad.

Y el tipo de cambio?
Cualquier cosa que pasara con el dólar tendría necesariamente que reflejar esta falta de competitividad de la economía real (el tipo de cambio no hace magia). Supongamos que por alguna razón se produjera una fuerte depreciación que generara que la Argentina se volviera de golpe competitiva. Como dijimos, esta situación no puede ser un equilibrio estable (menos en un regimen de TC flexible). En ese caso, los precios tenderían a subir (o el tipo de cambio a bajar) para reflejar esa falta de competitividad de la economía real del país lo cual invalida el "pass through" de la mejora en la balanza fiscal a la balanza comercial (por decirlo de alguna manera).

Que la Argentina hoy tenga deficit fiscal financiado mejora la competitividad del país porque parte del mayor costo lo están soportando aquellos que le prestan al país (e indirectamente los futuros pagadores de impuestos). Si no tuviera ese deficit la Argentina seria menos competitiva, no más. El problema de fondo por lo tanto no es el deficit sino los altísimos costos argentinos. Estos ultimos son los que hay que atacar.

Por ultimo, notese que ellos explican la mejora en la balanza comercial en base a una suba en el tipo de cambio originado a su vez por una menor entrada de dólares del financiamiento del déficit. Si mejorara la balanza comercial, no pasaría exactamente lo contrario con los dólares compensando por lo menos en parte el efecto sobre el tipo de cambio?

Saludos.-
Gonzalo.

viernes, 29 de diciembre de 2017

El tesoro se va a endeudar en pesos. Se acaban los créditos hipotecarios?

Escuché y leí esta semana que como el Tesoro va a pasar a endeudarse en pesos (en vez de dolares) eso va a generar que se "seque" la plaza de pesos y por lo tanto los bancos ya no van a poder otorgar tantos créditos hipotecarios.

Es correcto este análisis?
Veamos que pasaba antes de la decisión del Tesoro. El banco le prestaba dólares al Tesoro, este compraba pesos con esos dolares y gastaba. Ahora que el Tesoro se financia con pesos, el banco lo que va a hacer es comprar pesos y le va a prestar esos pesos al Tesoro, el cual los va a gastar. Lo único que cambio es quien compra los pesos. Por que habría de cambiar algo en el mercado de créditos hipotecarios??

Pero el Tesoro compra los pesos en el mercado como lo haría cualquier banco o lo hace via el banco central? Es indiferente !! Supongamos que los compra vía el banco central. El BCRA emitiría los pesos que quiere el Tesoro y se los daría a cambio de los dolares. Como ahora tiene más reservas que las que quiere tener entonces no le queda otra que vender esos dolares en el mercado a cambio de la misma cantidad de pesos que había emitido. Al final hubiese sido lo mismo si el Tesoro vendía los dolares en el mercado, no?

OK, pero no es lo mismo que te deban pesos que que te deban dolares. Ahí sí que hay una diferencia. Si el banco quiere mantener la situación inicial, lo que va a tener que hacer es comprar un seguro de cambio lo cual tiene un costo. Y como ningún banco regala la guita lo que va a hacer es exigirle al Tesoro una tasa mayor que compense el costo del seguro de cambio que a su vez es el extra riesgo percibido por el mercado por endeudarte en pesos vs endeudarte en dolares.

Como se ve, que el Tesoro se endeude en pesos o en dolares es irrelevante al mercado de créditos hipotecarios y por lo tanto no debiera afectarlo.

Saludos !!
Gonzalo.
@gonzo_mm




Como funciona el dolar y la inflación?

14 años en Techint me han hecho pensar esquemáticamente, como suelen hacerlo los ingenieros. Este esquema del mercado monetario argentino ...